Im September entwickelten sich europäische Aktien erneut schwächer als ihre US-amerikanischen Pendants: Während der STOXX Europe 600 um 2,4 % nachgab, legten der S&P 500 um 2,1 % und der Nasdaq um 4,4 % zu. Angetrieben wurde die positive Entwicklung in den USA insbesondere vom Halbleitersektor, dessen Branchenindex SOXX im Monatsverlauf um 14,1 % stieg.
Während sich die weltwirtschaftliche Dynamik weiterhin weitgehend auf Investitionen im Zusammenhang mit künstlicher Intelligenz und dem Industriezyklus konzentriert, setzte sich der Ausverkauf bei langlaufenden Anleihen im September fort. Ein Land scheint dabei zunehmend ins Zentrum der Turbulenzen zu geraten: Frankreich. Zum Zeitpunkt der Erstellung dieses Kommentars beträgt der Renditeaufschlag zehnjähriger französischer gegenüber deutschen Staatsanleihen nahezu 130 Basispunkte. Besorgniserregend ist dabei weniger das absolute Niveau als vielmehr die Geschwindigkeit, mit der sich die Situation verschlechtert.
Es deutet somit vieles darauf hin, dass sich das von zahlreichen Marktteilnehmern befürchtete Szenario eines massiven Vertrauensverlusts am französischen Staatsanleihemarkt nun tatsächlich abzeichnet. Eine Rückkehr zum vorherigen Zustand dürfte ohne tiefgreifende Veränderungen kaum möglich sein. Seit der Corona-Pandemie und der inzwischen viel zitierten Politik des „Koste es, was es wolle“ ist es Frankreich nicht gelungen, sein Haushaltsdefizit auf die ohnehin nur als Mindestanforderung anzusehende Marke von 3 % des Bruttoinlandsprodukts zu senken. Gleichzeitig sind die Zinsen von 0 % auf 5 % gestiegen. Aufgrund übermäßig hoher struktureller Staatsausgaben liegt das Haushaltsdefizit weiterhin bei über 5 % des BIP, ohne dass eine eigenständige Verbesserung absehbar wäre. Bei moderater Inflation und nahezu stagnierendem Wirtschaftswachstum ist diese Entwicklung rechnerisch nicht tragfähig.
Da die Gläubiger offenbar nicht länger bereit sind, ein dauerhaftes Haushaltsloch zu finanzieren, bleibt aus unserer Sicht nur ein drastischer Konsolidierungskurs, der sämtliche Bevölkerungsgruppen ohne Ausnahme betreffen wird. Politisch sind derartige Sparmaßnahmen jedoch so schwer durchzusetzen, dass sich kaum eine Regierung freiwillig dazu entschließen dürfte. Der notwendige Handlungsdruck wird daher voraussichtlich von den Finanzmärkten ausgehen.
Ähnlich wie ein Patient, der sich aufgrund unerträglicher Zahnschmerzen schließlich einer Zahnextraktion ohne Betäubung unterziehen muss, dürfte sich die amtierende Regierung in den kommenden Wochen gezwungen sehen, einen Haushalt vorzulegen, der an die Sparprogramme Portugals und Spaniens ab 2012 erinnert. Zu den damals ergriffenen Maßnahmen gehörten unter anderem ein pauschaler Personalabbau im öffentlichen Dienst um 10 %, eine Verlängerung der Arbeitszeit von Staatsbediensteten um 10 % ohne entsprechenden Lohnausgleich, Mehrwertsteuererhöhungen sowie das Einfrieren von Renten und Rentenanpassungen unterhalb der Inflationsrate.
Es liegt auf der Hand, dass ein derartiger Haushalt wohl nur im Wege von Verordnungen durchgesetzt werden könnte und unmittelbar einen Misstrauensantrag nach sich ziehen würde, der zum Sturz der Regierung führen dürfte. Es erscheint daher durchaus plausibel, dass die Regierung anschließend bis zur Präsidentschaftswahl im April 2027 lediglich geschäftsführend im Amt bleiben würde. Danach würden sich alle Blicke auf den Wahlsieger richten.
Eines scheint inzwischen weitgehend sicher: Die drastische Haushaltskonsolidierung und die strukturellen Reformen, die seit 2012 beziehungsweise 2020 immer wieder aufgeschoben wurden, werden nun wohl tatsächlich umgesetzt werden müssen. Denn die Anleger haben das Vertrauen in die Fähigkeit der französischen Politik verloren, Maßnahmen zu ergreifen, die den langfristigen Werterhalt ihres investierten Kapitals gewährleisten.
Da uns dieses Szenario nicht überrascht und lediglich der Zeitpunkt seines Eintretens ungewiss war, haben wir unsere Portfolios bereits seit Langem entsprechend positioniert, um die möglichen Auswirkungen zu begrenzen. Unser Engagement in Unternehmen, die stark vom französischen Binnenmarkt abhängig sind, haben wir auf ein Minimum reduziert. Bevor wir erneut in die zahlreichen hervorragenden börsennotierten französischen Unternehmen investieren, warten wir zunächst die Umsetzung entschlossener, wenn auch schmerzhafter Maßnahmen ab.
Die Clartan-Fonds entwickelten sich im September im Einklang mit den europäischen Aktienmärkten rückläufig: Clartan Valeurs verlor 2,0 %, Clartan Europe 3,8 %, Clartan Ethos 3,4 %, Clartan Flexible 2,1 % und Clartan Patrimoine 1,6 %.
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